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· 概 要 ·

5月金融數(shù)據(jù)整體延續(xù)了3月開始信用“轉(zhuǎn)彎”的趨勢，而信用收縮的重點主要在房地產(chǎn)、地方債務(wù)等風(fēng)險較大的領(lǐng)域。全年來看，要完成穩(wěn)杠桿的目標，定向緊信用的趨勢仍將延續(xù)。而隨著社融增速的穩(wěn)步回落，尤其是地產(chǎn)領(lǐng)域信用的持續(xù)收緊，經(jīng)濟下行的壓力也在逐步顯現(xiàn)。

社融同比少增萬億

5月新增社融1.92萬億，同比少增1.27萬億，存量增速也繼續(xù)下降0.7個百分點至11.0%，回到20年2月左右水平。不過基數(shù)影響較大，兩年年化增速下滑0.05個百分點。其中政府債券凈融資同比少增4661億元，為最大的拖累項，若剔除政府債，社融增速降至9.9%，也較上月回落0.5個百分點，延續(xù)3月以來信用“轉(zhuǎn)彎”的趨勢。

主要拖累：非標和發(fā)債

整體人民幣信貸不弱。去年疫情后政策發(fā)力托底經(jīng)濟，使得同期基數(shù)明顯偏高，可以看做異常值。因此我們選擇對標2019年，與19年5月相比，人民幣信貸多增2445億元，政府債券凈融資多增2844億元，兩者表現(xiàn)都不弱。具體來看，5月政府債券凈融資6701億元，比前4個月均值增加逾4000億元，意味著在前期明顯偏慢后政府發(fā)債開始“追進度”。

而對社融拖累較大的依然是非標和企業(yè)債。非標融資已經(jīng)連續(xù)3個月同比萎縮，即便對比2019年同期也都是多減的，尤其是信托貸款拖累明顯，對應(yīng)著全年“化風(fēng)險”政策基調(diào)下，對非標監(jiān)管的持續(xù)趨嚴。同時，企業(yè)債券5月凈融資-1336億元，同比多減4215億元，相較2019年也多減近2400億，具體來看，其中城投債的融資壓力明顯增加，主要由于加強地方債務(wù)風(fēng)險防控的背景下，城投債的發(fā)行政策持續(xù)趨緊。

信貸：地產(chǎn)政策影響加深

5月新增人民幣貸款1.5萬億元，同比多增200億元，處近年同期最高水平，但其內(nèi)部結(jié)構(gòu)出現(xiàn)分化。

首先，企業(yè)貸款，尤其是中長期貸款依然向好，意味著企業(yè)對未來經(jīng)濟較為樂觀，也與政策對制造業(yè)的支持有關(guān)。而企業(yè)短貸繼續(xù)少增，與未貼現(xiàn)銀行承兌匯票連續(xù)下滑相對應(yīng)。

地產(chǎn)政策持續(xù)趨緊下，居民中長貸同比轉(zhuǎn)負。其實4月的時候，居民中長貸的同比增幅已經(jīng)出現(xiàn)較明顯的收縮，而到5月，居民部門中長貸雖新增約4400億元，但同比出現(xiàn)了今年以來的首度負增長(-236億元)，也就是地產(chǎn)政策收緊的影響正逐步加深。往后看，地產(chǎn)銷售、地產(chǎn)投資的下行壓力或也將隨之顯現(xiàn)出來。

M1已連續(xù)4月回落

M1同比增速連續(xù)4個月回落，5月下行至6.1%，企業(yè)部門流動性持續(xù)收緊。相比于社融增速的明顯回落，M2增速則有所反彈(0.2個百分點)，這主要由于近期財政支出有所提速，5月財政存款同比少增3843億元。而5月非銀存款同比多增了1.46萬億元，也對M2增速形成支撐。

正如我們的預(yù)期，相對于前兩月的“不急”，3月開始信用政策“轉(zhuǎn)彎”的壓力將持續(xù)釋放，而重點主要落在房地產(chǎn)、地方債務(wù)等風(fēng)險較大的領(lǐng)域。全年來看，要完成穩(wěn)杠桿的目標，就要保證融資增速向名義GDP增速附近回落，定向緊信用的趨勢仍將延續(xù)。而隨著社融增速的穩(wěn)步回落，尤其是地產(chǎn)領(lǐng)域信用的持續(xù)收緊，經(jīng)濟下行的壓力也在逐步顯現(xiàn)。(作者：梁中華、應(yīng)鎵嫻)