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12月22日，財(cái)信證券發(fā)布一篇通信行業(yè)的研究報(bào)告，報(bào)告指出，從傳感、傳輸?shù)娇刂骗h(huán)節(jié)，行業(yè)經(jīng)濟(jì)與發(fā)展特征比較。

報(bào)告具體內(nèi)容如下：

(資料圖)

基于消費(fèi)升級(jí)與工業(yè)由自動(dòng)化向信息化升級(jí)推動(dòng)物聯(lián)網(wǎng)需求提升，這帶來(lái)物聯(lián)網(wǎng)模組銷(xiāo)量的增加與低-中-高速應(yīng)用連接分布變化，“速率遷移”與“場(chǎng)景滲透”為行業(yè)成長(zhǎng)邏輯。碎片化的下游與持續(xù)迭代的技術(shù)要求龐大的技術(shù)與研發(fā)團(tuán)隊(duì)來(lái)支撐研發(fā)體系，研發(fā)團(tuán)隊(duì)的“規(guī)模效應(yīng)”下，國(guó)內(nèi)頭部企業(yè)在原材料采購(gòu)成本、產(chǎn)品推出速度與組合豐富度、認(rèn)證資質(zhì)上占有優(yōu)勢(shì)，收入增速遠(yuǎn)高于全球行業(yè)增速與海外企業(yè)增速，其市占率穩(wěn)步提升。

參考傳感環(huán)節(jié)安防監(jiān)控企業(yè)由后端到前端到解決方案的進(jìn)階過(guò)程，中期視角下，我們認(rèn)為模組向產(chǎn)業(yè)鏈延伸，由“天線+模組+ODM”形成的一站式解決方案，擴(kuò)大了通信模塊企業(yè)的收入來(lái)源。

同時(shí)，ODM業(yè)務(wù)有望在毛利率與模組相當(dāng)?shù)那闆r下，取得較高的凈利潤(rùn)率與ROE，核心因素來(lái)自于用薪酬更低的制造人員成本代替研發(fā)人員成本，同時(shí)通過(guò)部分重資產(chǎn)增大經(jīng)營(yíng)杠桿，其財(cái)務(wù)表現(xiàn)可與同一產(chǎn)業(yè)鏈的控制器環(huán)節(jié)來(lái)佐證。長(zhǎng)周期下，物聯(lián)網(wǎng)云平臺(tái)進(jìn)展成為后續(xù)焦點(diǎn)，標(biāo)志領(lǐng)先企業(yè)由硬件解決方案帶來(lái)的收入規(guī)模提升向服務(wù)性收入的盈利質(zhì)量提升轉(zhuǎn)變。

控制器行業(yè)存在大市場(chǎng)小公司的行業(yè)特征，國(guó)內(nèi)企業(yè)存成長(zhǎng)空間。

隨著家電/電動(dòng)工具等行業(yè)生產(chǎn)分工以及新產(chǎn)品推出迭代，國(guó)內(nèi)控制器行業(yè)在技術(shù)投入、成本、敏捷交付上的競(jìng)爭(zhēng)力凸顯，國(guó)內(nèi)上市企業(yè)合計(jì)銷(xiāo)量增速超過(guò)下游家電與電動(dòng)工具的行業(yè)增速表明行業(yè)的智能化廣度和國(guó)內(nèi)企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)；平均出貨價(jià)格的增長(zhǎng)表明下游行業(yè)智能化提升幅度和國(guó)內(nèi)企業(yè)向高端產(chǎn)品拓展力度。除在傳統(tǒng)主營(yíng)業(yè)務(wù)上，領(lǐng)先的控制器企業(yè)逐步利用自身優(yōu)勢(shì)進(jìn)行橫縱向拓展。

下游的集中度、定制化較強(qiáng)的經(jīng)營(yíng)屬性與制造屬性的強(qiáng)弱決定了控制器企業(yè)份額提升速度與物聯(lián)網(wǎng)模組的差異。

在工程師紅利和ODM轉(zhuǎn)型優(yōu)勢(shì)下，控制器企業(yè)在份額上依然存提升空間，國(guó)內(nèi)領(lǐng)先企業(yè)陸續(xù)開(kāi)啟全球化產(chǎn)能布局之路，橫縱向的產(chǎn)業(yè)布局一方面可以降低對(duì)傳統(tǒng)家電與電動(dòng)工具的依賴，另一方面有利于通過(guò)新的增長(zhǎng)點(diǎn)穩(wěn)定市場(chǎng)增速預(yù)期。

一鳥(niǎo)在手還是兩鳥(niǎo)在林，物聯(lián)網(wǎng)模組與控制器估值變動(dòng)差異。

在同樣以物聯(lián)網(wǎng)需求推動(dòng)銷(xiāo)量增長(zhǎng)和行業(yè)東升西落的邏輯下，模組行業(yè)估值波動(dòng)更劇烈，而控制器企業(yè)估值中樞更穩(wěn)定。我們認(rèn)為，碎片化的客戶需求、變化的產(chǎn)品要求和全球化的銷(xiāo)售放大了模組領(lǐng)先企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，2018年以來(lái)國(guó)內(nèi)企業(yè)進(jìn)入快速成長(zhǎng)階段，市場(chǎng)對(duì)份額提升過(guò)程認(rèn)知清晰，對(duì)盈利性容忍度更強(qiáng)；控制器企業(yè)更集中的客戶以及以銷(xiāo)定產(chǎn)的模式使得市場(chǎng)對(duì)控制器企業(yè)業(yè)績(jī)?cè)鏊俑舾?，需要?duì)業(yè)績(jī)?cè)鏊龠M(jìn)行逐季確認(rèn)，傾向于按照電子零組件制造方式給予合理估值。

投資建議。

我們認(rèn)為長(zhǎng)周期視角下物聯(lián)網(wǎng)模組行業(yè)從“模組→解決方案→云平臺(tái)運(yùn)營(yíng)服務(wù)”為其成長(zhǎng)邏輯，具有強(qiáng)大研發(fā)實(shí)力和自有產(chǎn)能的移遠(yuǎn)通信（603236）具有優(yōu)勢(shì)，重點(diǎn)關(guān)注其高速率大顆粒業(yè)務(wù)進(jìn)展以及“天線+ODM”業(yè)務(wù)占比提升；控制器行業(yè)國(guó)內(nèi)份額提升延續(xù)，具有全球產(chǎn)能布局能力的企業(yè)占先，建議關(guān)注橫向拓展進(jìn)入汽車(chē)電子領(lǐng)域的和而泰（002402）和進(jìn)行“電池-電機(jī)-電控”一體化整合的拓邦股份（002139）。

風(fēng)險(xiǎn)提示：市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，業(yè)務(wù)拓展不及預(yù)期，原材料波動(dòng)。

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