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主持：

費(fèi)天元 徐 蔚

圓桌嘉賓：

(資料圖)

國盛證券計(jì)算機(jī)首席分析師 劉高暢

天風(fēng)證券（601162）計(jì)算機(jī)首席分析師 繆欣君

國泰君安計(jì)算機(jī)首席分析師 李沐華

東吳證券計(jì)算機(jī)首席分析師 王紫敬

2023年，影響計(jì)算機(jī)行業(yè)的不利因素發(fā)生明顯變化：從資本市場看，宏觀政策友好、流動(dòng)性充沛、市場風(fēng)險(xiǎn)偏好提升；從投資環(huán)境看，計(jì)算機(jī)作為與國家安全高度相關(guān)的行業(yè)，政策預(yù)期有望持續(xù)樂觀；從計(jì)算機(jī)行業(yè)本身發(fā)展看，疫情防控政策調(diào)整后，相關(guān)新型基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、科技和信息化建設(shè)投入以及企業(yè)經(jīng)營有望回到正常軌道

目前，各行各業(yè)的數(shù)字化轉(zhuǎn)型升級正在加速推進(jìn)，基礎(chǔ)設(shè)施的自主可控被提升至新的戰(zhàn)略高度。A股市場中，去年四季度以來，蟄伏數(shù)年的計(jì)算機(jī)行業(yè)在信創(chuàng)、數(shù)字經(jīng)濟(jì)、人工智能等熱點(diǎn)帶動(dòng)下迅速復(fù)蘇，成為資金關(guān)注的明星品種。在短期漲幅亮眼的同時(shí)，投資者不禁發(fā)問，行業(yè)股價(jià)崛起是“曇花一現(xiàn)”還是“趨勢已定”？未來進(jìn)一步上漲的催化因素又在何方？

本期“上證圓桌”邀請了國盛證券計(jì)算機(jī)首席分析師劉高暢、天風(fēng)證券計(jì)算機(jī)首席分析師繆欣君、國泰君安計(jì)算機(jī)首席分析師李沐華、東吳證券計(jì)算機(jī)首席分析師王紫敬，圍繞計(jì)算機(jī)行業(yè)的投資前景展開探討。

他們認(rèn)為，2020年以來導(dǎo)致板塊走弱的不利因素正在改善。隨著疫情影響逐漸消退，行業(yè)此前存在的供需錯(cuò)配等問題正逐步得到解決，企業(yè)盈利有望明顯修復(fù)。同時(shí)，數(shù)字經(jīng)濟(jì)不會(huì)是短期的議題而是長期的事業(yè)，隨著重要行業(yè)信息化程度不斷提升，計(jì)算機(jī)行業(yè)投資前景可期。

行業(yè)壓制因素逐步緩解

：2020年下半年到2022年三季度，計(jì)算機(jī)行業(yè)在兩年多時(shí)間內(nèi)股價(jià)連續(xù)殺跌，行業(yè)指數(shù)整體跌去50%。這段時(shí)間行業(yè)股價(jià)表現(xiàn)不佳的原因是什么？這些不利因素是否已有改變？

劉高暢：2021年下半年到2022年上半年，外部環(huán)境及疫情等不確定因素疊加，影響了市場風(fēng)險(xiǎn)偏好及行業(yè)預(yù)期。就外部環(huán)境而言，地緣政治及全球通脹風(fēng)險(xiǎn)造成海外貨幣政策空間受到壓制，2021年下半年以來美聯(lián)儲(chǔ)加息持續(xù)升溫，全球流動(dòng)性擔(dān)憂也在加劇，不利于“長久期”成長性資產(chǎn)。就基本面而言，考慮項(xiàng)目招投標(biāo)進(jìn)度、實(shí)施速度等，2020年至2022年上半年，計(jì)算機(jī)行業(yè)公司收入增速經(jīng)歷了“低—高—低”三階段，疊加人員擴(kuò)招，導(dǎo)致企業(yè)利潤增速出現(xiàn)大幅回調(diào)。

2023年行業(yè)綜合環(huán)境將好于2022年:首先，計(jì)算機(jī)行業(yè)估值對流動(dòng)性相對敏感，伴隨著疫情影響逐漸消退，全球范圍內(nèi)經(jīng)濟(jì)走向復(fù)蘇，同時(shí)美國通脹邊際回落，2023年全球流動(dòng)性壓力有望階段性緩解。其次，數(shù)字經(jīng)濟(jì)是提升國家競爭力的抓手，信創(chuàng)更是必然選擇，行業(yè)有望受到持續(xù)催化。同時(shí)，數(shù)字經(jīng)濟(jì)政策投資與產(chǎn)業(yè)低位復(fù)蘇共同作用下，行業(yè)盈利高增速有望帶動(dòng)估值進(jìn)一步擴(kuò)張。

繆欣君：計(jì)算機(jī)行業(yè)股價(jià)前期表現(xiàn)不佳，有三方面原因：一是自身基本面因素，2020年下半年至2021年，計(jì)算機(jī)行業(yè)整體“增收不增利”，大部分公司成本端壓力較大；二是估值因素，2019年至2020年上半年，市場對SaaS（軟件運(yùn)營服務(wù)）題材熱捧，導(dǎo)致部分公司此前估值較高；三是市場因素，成長板塊內(nèi)部呈現(xiàn)資金分流。

站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，上述三方面因素均有積極變化。以行業(yè)自身基本面為例，計(jì)算機(jī)行業(yè)2022年三季報(bào)顯示，以金融IT方向?yàn)榇?，?/p>

業(yè)正迎來“收入利潤剪刀差”的邏輯。展望2023年，隨著信創(chuàng)、數(shù)字經(jīng)濟(jì)等增量需求落地，計(jì)算機(jī)行業(yè)投資前景良好。

李沐華：2020年7月以來，計(jì)算機(jī)板塊出現(xiàn)大幅回撤，主要原因是計(jì)算機(jī)公司的供需關(guān)系出現(xiàn)短暫錯(cuò)配。從供給端看，2020年至2021年，信創(chuàng)、數(shù)字經(jīng)濟(jì)等相關(guān)上市公司對行業(yè)信息化需求預(yù)測普遍高企，從而進(jìn)行了人員大幅擴(kuò)張，使得供給能力顯著提高。但從需求端看，A股市場大部分計(jì)算機(jī)公司的下游客戶以政府客戶及央企客戶為主，過去兩年多，受疫情影響線下商務(wù)活動(dòng)頻頻延后，造成需求端受到較大沖擊。這種供需關(guān)系的錯(cuò)配，直接導(dǎo)致很多上市公司業(yè)績在2020年起持續(xù)承壓，股價(jià)也出現(xiàn)大幅回調(diào)。

現(xiàn)階段，供需兩側(cè)的不利因素均在快速改善。從供給端看，大部分計(jì)算機(jī)公司在2022年下半年開始管控員工增速，費(fèi)用端基本呈現(xiàn)相對剛性狀態(tài)。從需求端看，隨著疫情防控政策調(diào)整和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不確定性減少，政府及央企客戶在2023年的購買力有較大機(jī)會(huì)修復(fù)，采購節(jié)奏也能恢復(fù)正常，需求端預(yù)計(jì)會(huì)有較大回暖。因此，計(jì)算機(jī)行業(yè)的基本面從2023年開始會(huì)迎來新一輪修復(fù)機(jī)遇。

王紫敬：此前計(jì)算機(jī)行業(yè)股價(jià)處于下行通道，核心原因是行業(yè)在2020年7月前股價(jià)連續(xù)上漲，估值已經(jīng)不算便宜。同時(shí)，計(jì)算機(jī)行業(yè)的下游需求很多來自政務(wù)領(lǐng)域，受疫情等因素影響，計(jì)算機(jī)行業(yè)下游客戶減少了開支，景氣度明顯下滑。因此，計(jì)算機(jī)行業(yè)在過去經(jīng)歷了一輪估值和業(yè)績的雙殺。

這些不利因素正在發(fā)生明顯變化，從資本市場看，宏觀政策友好、流動(dòng)性充沛、市場風(fēng)險(xiǎn)偏好提升。從投資環(huán)境看，計(jì)算機(jī)作為與國家安全高度相關(guān)的行業(yè)，政策預(yù)期有望持續(xù)樂觀。從計(jì)算機(jī)行業(yè)本身發(fā)展看，疫情防控政策調(diào)整后，相關(guān)新型基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、科技和信息化建設(shè)投入以及企業(yè)經(jīng)營有望回到正常軌道。

信創(chuàng)有望先行兌現(xiàn)業(yè)績

：黨的二十大報(bào)告提出，確保重要產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈安全。2022年末召開的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議強(qiáng)調(diào)科技自立自強(qiáng)。我國計(jì)算機(jī)行業(yè)中哪些領(lǐng)域的自主可控趨勢值得關(guān)注？

劉高暢：信創(chuàng)是支撐數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展的基石。2023年是信創(chuàng)政策與訂單雙重確定性之下的加速放量之年。一方面，外部環(huán)境錯(cuò)綜復(fù)雜，全球產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈面臨重塑，“應(yīng)換盡換”“真替真用”共識(shí)進(jìn)一步強(qiáng)化；另一方面，信創(chuàng)呈現(xiàn)擴(kuò)大化、常態(tài)化、高頻化趨勢，行業(yè)信創(chuàng)全面啟動(dòng)并取得階段性成果。細(xì)分領(lǐng)域方面，操作系統(tǒng)、數(shù)據(jù)庫、應(yīng)用軟件、基礎(chǔ)硬件等核心環(huán)節(jié)是構(gòu)筑自主新型基礎(chǔ)設(shè)施的剛需，有望先行兌現(xiàn)業(yè)績。

繆欣君：經(jīng)過3年的試點(diǎn)和推廣，自主可控正不斷深入行業(yè)，由硬件發(fā)展到軟件。從產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)看，看好基礎(chǔ)軟件的自主可控趨勢。以企業(yè)辦公、ERP（企業(yè)資源計(jì)劃）、銀行核心系統(tǒng)為代表的核心應(yīng)用軟件，其自主可控也十分必要。此外，在中國高端制造崛起的背景下，工業(yè)軟件的自主可控前景十分廣闊。

李沐華：信創(chuàng)是我國計(jì)算機(jī)行業(yè)實(shí)現(xiàn)科技自立自強(qiáng)的生動(dòng)體現(xiàn)。信創(chuàng)既包括基礎(chǔ)軟硬件的國產(chǎn)化，也包括應(yīng)用軟件、業(yè)務(wù)系統(tǒng)基于國產(chǎn)底座進(jìn)行的重構(gòu)。從過往不到10%的國產(chǎn)化率看，基礎(chǔ)軟硬件領(lǐng)域市場空間巨大，因此建議首先關(guān)注各個(gè)基礎(chǔ)軟硬件環(huán)節(jié)的自主可控機(jī)遇。此外，在算力底座進(jìn)行自主可控的同時(shí)，也要開始關(guān)注上層應(yīng)用的國產(chǎn)化機(jī)遇。

王紫敬：計(jì)算機(jī)行業(yè)是國家信息安全的核心組成，其中作為基礎(chǔ)軟硬件的CPU、操作系統(tǒng)、數(shù)據(jù)庫和云基礎(chǔ)設(shè)施最為重要，它們作為基礎(chǔ)設(shè)施主導(dǎo)了國產(chǎn)信息技術(shù)的發(fā)展路徑。此外，在工業(yè)軟件方面，現(xiàn)代工業(yè)已經(jīng)離不開信息化，所有的設(shè)備、系統(tǒng)都是基于工業(yè)軟件，工業(yè)軟件的自主可控關(guān)乎我國工業(yè)的安全和平穩(wěn)發(fā)展。

：在新一輪科技革命和產(chǎn)業(yè)變革的大背景下，加快發(fā)展數(shù)字經(jīng)濟(jì)成為推動(dòng)我國經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的重要抓手。數(shù)字經(jīng)濟(jì)深化發(fā)展將給計(jì)算機(jī)行業(yè)帶來哪些機(jī)遇？有哪些關(guān)鍵環(huán)節(jié)的投資機(jī)會(huì)值得關(guān)注？

劉高暢：數(shù)字經(jīng)濟(jì)在需求側(cè)能起到擴(kuò)大內(nèi)需、升級消費(fèi)和引導(dǎo)生產(chǎn)的作用，在供給側(cè)也能帶來結(jié)構(gòu)優(yōu)化和高質(zhì)量發(fā)展效應(yīng)。數(shù)字經(jīng)濟(jì)不會(huì)是短期的議題，而是長期的事業(yè)，資本市場的表現(xiàn)也將長期持續(xù)。數(shù)字經(jīng)濟(jì)作為我國網(wǎng)信、科技產(chǎn)業(yè)的頂層規(guī)劃之一，涵蓋的細(xì)分行業(yè)較多，在產(chǎn)業(yè)層面主要有六大方面，分別是數(shù)字基礎(chǔ)設(shè)施、數(shù)據(jù)要素、關(guān)鍵核心技術(shù)、產(chǎn)業(yè)數(shù)字化、公共服務(wù)數(shù)字化和數(shù)字經(jīng)濟(jì)安全?，F(xiàn)階段，最看好信創(chuàng)、數(shù)據(jù)要素、產(chǎn)業(yè)軟件復(fù)蘇的投資機(jī)會(huì)。

繆欣君：數(shù)字經(jīng)濟(jì)的核心主線在于通過軟件等信息技術(shù)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)相結(jié)合，其中數(shù)據(jù)成為了繼勞動(dòng)力、土地、資本、技術(shù)后的又一生產(chǎn)要素。軟件作為數(shù)字經(jīng)濟(jì)的重要抓手，有望在賦能實(shí)體經(jīng)濟(jì)、提高社會(huì)治理等層面發(fā)揮重要作用，也將因數(shù)字經(jīng)濟(jì)得到進(jìn)一步發(fā)展。投資機(jī)會(huì)方面，看好兩個(gè)層面：一是產(chǎn)業(yè)數(shù)字化，即包括云計(jì)算、工業(yè)軟件、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)在內(nèi)的軟件幫助制造業(yè)降本增效；二是數(shù)字產(chǎn)業(yè)化，即軟件行業(yè)在國產(chǎn)化的浪潮下實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)集群化，看好信創(chuàng)、密碼、網(wǎng)絡(luò)安全等相關(guān)投資機(jī)會(huì)。

李沐華：數(shù)據(jù)要素市場化是數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展的基礎(chǔ)。我國的數(shù)據(jù)要素稟賦在全球范圍內(nèi)處于相對領(lǐng)先地位，但在如何利用好數(shù)據(jù)要素上還有很大的提升空間，未來數(shù)據(jù)資源的持有方、加工方、運(yùn)營方、技術(shù)提供方都會(huì)有很大的成長空間，值得重點(diǎn)關(guān)注。行業(yè)數(shù)字化應(yīng)用的發(fā)展是數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展的目的，各行業(yè)數(shù)字化應(yīng)用的迭代升級以及不斷豐富是數(shù)字經(jīng)濟(jì)持續(xù)發(fā)展的體現(xiàn)。未來，像銀行IT、證券IT這些傳統(tǒng)信息化程度較高的行業(yè)，更多的是版本迭代、性能升級、信創(chuàng)改造的需求；一些傳統(tǒng)信息化程度較低的行業(yè)，比如煤礦、水務(wù)、管網(wǎng)等，這些領(lǐng)域的信息化會(huì)迎來更快的發(fā)展，值得持續(xù)關(guān)注。

王紫敬：數(shù)字經(jīng)濟(jì)是繼農(nóng)業(yè)經(jīng)濟(jì)、工業(yè)經(jīng)濟(jì)之后的主要經(jīng)濟(jì)形態(tài)，發(fā)展數(shù)字經(jīng)濟(jì)是新一輪科技革命和產(chǎn)業(yè)變革的大勢所趨。數(shù)字經(jīng)濟(jì)主要包含三大內(nèi)容：數(shù)字產(chǎn)業(yè)化、產(chǎn)業(yè)數(shù)字化、數(shù)據(jù)價(jià)值化。加快推動(dòng)數(shù)字產(chǎn)業(yè)化、推進(jìn)產(chǎn)業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型、建立健全數(shù)據(jù)要素市場規(guī)則是重點(diǎn)方向，這三個(gè)方向都將給計(jì)算機(jī)行業(yè)帶來新的發(fā)展機(jī)遇。

行業(yè)景氣修復(fù)近在眼前

：如何看待當(dāng)下計(jì)算機(jī)行業(yè)的盈利水平與估值水平？行業(yè)進(jìn)一步走強(qiáng)，需要哪些催化因素？重點(diǎn)看好哪些細(xì)分領(lǐng)域？

劉高暢：截至2022年末，基金重倉股中計(jì)算機(jī)行業(yè)占比為3.7%，仍處歷史低位，公募基金重倉股對于計(jì)算機(jī)的持倉配比已經(jīng)下降至合理水平，從配置比例看交易風(fēng)險(xiǎn)較低；截至2023年2月3日收盤，計(jì)算機(jī)（申萬）指數(shù)滾動(dòng)市盈率約57倍，與過去3年中位數(shù)接近，2023年預(yù)測PE則僅為36倍，仍存在向上提振的空間。

從全行業(yè)看，2023年經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇使得訂單預(yù)期樂觀，同時(shí)企業(yè)減員增效在費(fèi)用端得到體現(xiàn)。以恒生電子（600570）為例，2018年至2021年公司員工總?cè)藬?shù)呈現(xiàn)擴(kuò)張態(tài)勢，而2022上半年公司員工數(shù)量12856人，較2021年下降3.4%。伴隨2023年經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和訂單交付順利實(shí)施，人員減少帶來的降本增效將逐步顯現(xiàn)。

展望2023年，政策投資是最確定的思路，信創(chuàng)是數(shù)字經(jīng)濟(jì)的基礎(chǔ)，數(shù)據(jù)要素是可落地的抓手。產(chǎn)業(yè)數(shù)字化復(fù)蘇是第二條主線，隨著2023年宏觀經(jīng)濟(jì)的回暖，產(chǎn)業(yè)數(shù)字化也將跟隨宏觀周期走向復(fù)蘇，新方向新領(lǐng)域有望出現(xiàn)超額收益，包括泛AI、汽車智能、工業(yè)智能等。

繆欣君：計(jì)算機(jī)行業(yè)盈利在2023年有望呈現(xiàn)加速趨勢。受信創(chuàng)驅(qū)動(dòng)，行業(yè)需求在2023年有望恢復(fù)，在控費(fèi)持續(xù)的背景下“收入利潤剪刀差”有望進(jìn)一步放大。從估值看，目前計(jì)算機(jī)行業(yè)估值仍然在區(qū)間中值水平。行業(yè)催化劑方面，數(shù)字經(jīng)濟(jì)是大方向，“收入利潤剪刀差”仍是此輪計(jì)算機(jī)的核心邏輯，因此可關(guān)注一季報(bào)及板塊行業(yè)的盈利趨勢，以及相關(guān)數(shù)字經(jīng)濟(jì)政策對行業(yè)的催化。投資領(lǐng)域方面，長期看好信創(chuàng)驅(qū)動(dòng)下的金融IT、央企IT，以及包括工業(yè)軟件、云計(jì)算在內(nèi)的數(shù)字經(jīng)濟(jì)板塊。

李沐華：從盈利水平看，受疫情及行業(yè)供需不平衡影響，不少計(jì)算機(jī)公司2022年盈利下滑。但從近期調(diào)研情況看，2023年計(jì)算機(jī)企業(yè)需求端會(huì)有顯著修復(fù)，成本端人員管控的效益會(huì)開始顯現(xiàn)，因此主要計(jì)算機(jī)公司的盈利都會(huì)較2021年有一定增長，較2022年的增長則會(huì)更加顯著。從估值水平看，盡管2022年10月以來計(jì)算機(jī)行業(yè)的估值已有一定修復(fù)，但整體還處在歷史估值中樞往下的水平，估值還有提升空間。

催化因素方面：一是政策催化，包括信息化、數(shù)字化相關(guān)利好政策陸續(xù)出臺(tái)；二是訂單催化，過去一兩年積壓的很多需求或較快釋放，往常計(jì)算機(jī)行業(yè)招標(biāo)通常在三季度才密集啟動(dòng)，但今年有機(jī)會(huì)在一季度末和二季度初密集釋放；三是業(yè)績修復(fù)催化，今年不少計(jì)算機(jī)公司的業(yè)績預(yù)計(jì)快速增長，隨著高速增長的業(yè)績報(bào)告陸續(xù)發(fā)布，對計(jì)算機(jī)行情會(huì)有一定催化。

重點(diǎn)看好的方向上，首先是有望貫穿全年的泛信創(chuàng)大主線，前半年有政策利好，后半年有業(yè)績修復(fù)。此外，還有一些長期成長空間巨大、短期稍有主題屬性的投資方向，如人工智能、數(shù)據(jù)要素等。

王紫敬：當(dāng)前計(jì)算機(jī)行業(yè)的盈利水平處在快速恢復(fù)階段，景氣度持續(xù)提升。隨著疫情防控政策調(diào)整，相關(guān)計(jì)算機(jī)公司的實(shí)施交付有望逐步恢復(fù)。參考申萬計(jì)算機(jī)行業(yè)指數(shù)估值，當(dāng)下行業(yè)估值水平雖然從底部已有一定反彈，但仍處于歷史相對低位。隨著當(dāng)前市場對計(jì)算機(jī)行業(yè)未來發(fā)展的信心和關(guān)注度進(jìn)一步提升，估值水平有望持續(xù)修復(fù)。

由于下游政企做預(yù)算、開展招標(biāo)需要時(shí)間，預(yù)計(jì)計(jì)算機(jī)行業(yè)的景氣度修復(fù)將在二季度至三季度集中體現(xiàn)，但回到疫情前的水平還需要伴隨下游支出增加。關(guān)于行業(yè)的進(jìn)一步走強(qiáng)，仍要關(guān)注政策的支持和推進(jìn)，同時(shí)要關(guān)注后續(xù)下游政企的集中招標(biāo)，這些都將帶來訂單驅(qū)動(dòng)的業(yè)績高增預(yù)期。

數(shù)字經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展，是新一輪科技革命和產(chǎn)業(yè)變革的大勢所趨。持續(xù)看好數(shù)字經(jīng)濟(jì)主線下的信創(chuàng)、數(shù)據(jù)要素、行業(yè)信息化賽道，其中行業(yè)信息化包含智能駕駛、新能源信息化等方向。