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12月1日，東興證券發(fā)布一篇商貿(mào)零售行業(yè)的研究報告，報告指出，把握確定性，關(guān)注復(fù)蘇彈性。

(資料圖)

報告具體內(nèi)容如下：

投資摘要：

復(fù)盤2022年，全國疫情多次反彈，可選消費(fèi)持續(xù)受到疫情擾動。一方面經(jīng)濟(jì)增速放緩，對居民消費(fèi)能力和消費(fèi)信心均造成較大影響，影響消費(fèi)需求的釋放；另一方面多省市不同程度的封城行為使得線下消費(fèi)無法觸達(dá)，對線下消費(fèi)場景依賴度較高的板塊受沖擊嚴(yán)重。出行方面，旅游業(yè)僅恢復(fù)不足疫情前五成，環(huán)比去年同期恢復(fù)程度下降，旅游收入和人均旅游消費(fèi)同比均有所下降；消費(fèi)方面，截止10月，2022年社零售總額累計同比增長0.6%，相較于2019年同期增長7.7%，其中商品零售同比增長1.2%，較2019年增長9.2%，餐飲收入同比下降5%，較2019年下降4.3%。在疫情反復(fù)擾動的背景下，必選消費(fèi)相對較為堅挺，可選消費(fèi)復(fù)整體承壓，餐飲等接觸性消費(fèi)意愿有所壓制。限額以上單位社零增速高于行業(yè)整體，體現(xiàn)出行業(yè)馬太效應(yīng)。

展望2023年雖然仍有一定的不確定性，但是疫情管控的放開、經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇是確定的。在此背景下，消費(fèi)的復(fù)蘇、出行的恢復(fù)和從消費(fèi)結(jié)構(gòu)看國貨的崛起將持續(xù)進(jìn)行。從復(fù)蘇節(jié)奏上看，服務(wù)消費(fèi)的復(fù)蘇彈性好于商品消費(fèi)，可選消費(fèi)的復(fù)蘇彈性將好于必需消費(fèi)品。另一方面，如在化妝品&醫(yī)美、人力資源服務(wù)等具備長期增長邏輯的賽道，其增長的韌性則受到疫情和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇節(jié)奏的影響較小。同時在Z時代成為消費(fèi)主流，國貨精進(jìn)產(chǎn)品與品牌創(chuàng)新的背景下，國貨的崛起持續(xù)發(fā)力，帶來了優(yōu)秀國貨品牌的良好收入、業(yè)績。基于以上展望，我們認(rèn)為2023年的投資策略可以關(guān)注兩個方面：

1、確定性：化妝品里優(yōu)質(zhì)國貨品牌，醫(yī)美領(lǐng)域具備牌照和渠道優(yōu)勢的生產(chǎn)商，人力資源服務(wù)領(lǐng)域受益于產(chǎn)業(yè)變革和自身數(shù)字化能力的服務(wù)商，我們認(rèn)為以上企業(yè)具備業(yè)績增長的確定性。相關(guān)標(biāo)的：珀萊雅（603605）、貝泰妮（300957）、愛美客（300896）、華熙生物、科銳國際（300662）、同道獵聘。2、彈性：酒店、免稅涉及到出行甚至跨境出行的領(lǐng)域，2023年有望出現(xiàn)較大的邊際變化，從而帶來較好的業(yè)績彈性。相關(guān)標(biāo)的：中國中免（601888）、錦江酒店（600754）、首旅酒店（600258）、華住集團(tuán)。

分版塊來看：

①化妝品行業(yè)：行業(yè)持續(xù)擴(kuò)容，關(guān)注高品質(zhì)品牌。疫情短期壓制消費(fèi)需求釋放，但不改美妝行業(yè)中長期高景氣預(yù)期，Z世代逐漸成為消費(fèi)主力，為國貨崛起提供良好機(jī)遇。2023年重點關(guān)注三大行業(yè)變化趨勢：1)疫情防控政策放松帶來的行業(yè)需求復(fù)蘇；2)國貨美妝品牌的分化持續(xù)加重，關(guān)注產(chǎn)品力和品牌力以及品牌背后的研發(fā)實力；3)多平臺分散化趨勢日益凸顯，新興渠道的重要性進(jìn)一步提高，關(guān)注具有多平臺運(yùn)營能力尤其是新興渠道拓展能力的公司。聚焦到投資標(biāo)的，我們將目前上市的美妝公司分為兩大類：國貨美妝龍頭重點關(guān)注大單品的培育和放量，以及子品牌的孵化效果；其他國貨美妝品牌重點關(guān)注升級換代帶來的邊際改善。

②免稅行業(yè)：離島引消費(fèi)回流，口岸望迎邊際改善。長期看，免稅行業(yè)引導(dǎo)消費(fèi)回流、國內(nèi)免稅市場增量擴(kuò)容的長期邏輯不變，免稅行業(yè)基本面仍將維持保持高景氣。短期看，離島免稅仍是吸引消費(fèi)回流的重要窗口，2022年受疫情反復(fù)影響明顯，疫情邊際改善以及防控政策放開后彈性空間巨大。離島免稅經(jīng)營主體增多經(jīng)營面積擴(kuò)大，市場活力進(jìn)一步增強(qiáng)，一超多強(qiáng)局面下相關(guān)標(biāo)的均有望受益。隨著出入境疫情管控的放開，機(jī)場免稅渠道有望迎來邊際改善，中國中免將成為渠道復(fù)蘇的最大受益者。

③醫(yī)美行業(yè)：醫(yī)美行業(yè)兼具長期高景氣和短期疫后恢復(fù)，2023年關(guān)注以下投資機(jī)會：(1)輕醫(yī)美驅(qū)動醫(yī)美市場滲透率持續(xù)提升，填充針劑作為輕醫(yī)美重要分支，新材料獲批放量是目前高景氣細(xì)分賽道，關(guān)注輕醫(yī)美新材料、新產(chǎn)品獲批進(jìn)展和放量情況。(2)政策端嚴(yán)監(jiān)管常態(tài)化，但從各地支持性政策來看，鼓勵合規(guī)有序發(fā)展的基調(diào)不變，中長期有望加速行業(yè)供給端出清，推動市場良性擴(kuò)容。關(guān)注政策端情緒影響帶來的超跌機(jī)會。(3)短期關(guān)注疫情恢復(fù)和防疫政策邊際寬松下，醫(yī)美作為線下可選服務(wù)消費(fèi)的復(fù)蘇機(jī)會，其中下游服務(wù)機(jī)構(gòu)彈性更大，中游產(chǎn)品生產(chǎn)商區(qū)域集中風(fēng)險低，疊加產(chǎn)品放量，業(yè)績韌性更強(qiáng)。

④酒店行業(yè)：酒店業(yè)整體經(jīng)營仍受疫情及防疫政策影響，但中長期行業(yè)恢復(fù)和集中度提升趨勢不變。2023年主要關(guān)注以下投資機(jī)會：(1)疫情后行業(yè)供給端持續(xù)出清，龍頭保持逆勢快速拓店，看好市場集中度加速提升，關(guān)注頭部酒店集團(tuán)拓店速度。(2)中高端結(jié)構(gòu)性機(jī)會仍存，龍頭公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)升級，有望帶動RevPAR提升，關(guān)注頭部酒店集團(tuán)中高端門店占比及高端品牌孵化進(jìn)展。(3)短期看，酒店行業(yè)經(jīng)營表現(xiàn)整體仍受疫情影響，當(dāng)前雖然散點疫情有所反復(fù)，但防疫政策邊際寬松趨勢得到持續(xù)驗證，關(guān)注出行恢復(fù)和供需差下的經(jīng)營反彈。

⑤人服行業(yè)：人口紅利消退，勞動力市場結(jié)構(gòu)性矛盾長期存在，人服市場重要性提升，滲透率提升空間大。疫情強(qiáng)化企業(yè)對降本增效和組織靈活性的要求，疊加穩(wěn)增長保就業(yè)政策支持，未來2-3年人服市場有望延續(xù)快速擴(kuò)容趨勢，重點關(guān)注靈活用工與中高端人才結(jié)構(gòu)性機(jī)會。2023年關(guān)注：(1)疫情及政策催化下，關(guān)注行業(yè)滲透率提升，頭部公司收入保持快速增長。(2)疫情緩解和防疫政策邊際寬松下，關(guān)注勞動力市場復(fù)蘇、頭部公司經(jīng)營修復(fù)。(3)關(guān)注頭部人服企業(yè)行業(yè)輪動、崗位結(jié)構(gòu)升級進(jìn)展，有望帶動收入和利潤提升。

風(fēng)險提示：疫情發(fā)展超預(yù)期，超預(yù)期政策，宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展不及預(yù)期。

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